有色金屬研判：銅、錫有望迎來長牛行情？

　　銅

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　　首先我們想說銅它有一些最近的特殊之處，可以發(fā)現(xiàn)從2016年至今反彈行情之中，我們可以發(fā)現(xiàn)銅在基本金屬里面漲幅包括漲價時點是偏晚的，基本上在2016年10月份所有金屬都在往上漲的時候其實銅是沒怎么動。

　　但是你去回顧銅的漲價歷史你會發(fā)現(xiàn)，每輪大的金屬行情來的時候銅從來都不會缺席，而且在漲價彈性上要顯著高于其他的品種，而且銅的每一輪完整的運行周期要持續(xù)6到8年甚至更長，漲價周期可能要到3到5年。所以綜合下來我們認為銅正處于一個慢牛、長牛的周期，目前現(xiàn)在這個節(jié)點，銅的漲價行情可能還是一個早期階段，才剛剛開始。

　　接下來一個非常重要的問題就是銅目前來說的話，會不會步入一個牛市周期呢？我們認為確實是會的，可能相對慢一點但是大概率是會的，基本面方面通過我們產(chǎn)業(yè)梳理我們已經(jīng)發(fā)現(xiàn)，銅的供需拐點目前已經(jīng)到了，而且這種改善情況還在持續(xù)。

　　第二個方面就是宏觀方面，一方面是中國經(jīng)濟在不斷起穩(wěn)海外經(jīng)濟復(fù)蘇強勁，而且再通脹情況不斷升溫，銅博士的動能是非常充足的。關(guān)于宏觀方面的節(jié)奏判斷我們之前也已經(jīng)說了，關(guān)于銅基本面方面我這里重點說一下。

　　客觀來說這個銅基本面研究其實難度相對來說比較高，因為全球銅的數(shù)量都是比較多而且基本上都在海外，而且真實的供需情況又比較受到各類因素影響，我們也是為了想把這個問題研究清楚展示一個比較清晰的供需全貌，之前也是花了幾個月的時間從各個角度深入探究這樣的問題。

　　我們主要就是做了三件事情，第一個就是我們選取了海外10家主流的銅企以及中國6家銅企作為一個將本，但是基本上占了全球銅產(chǎn)量的50%，我們構(gòu)建了這樣的一個樣本庫，通過對這個企業(yè)樣本庫指標的分析進行了一個回顧。

　　第二個事情是我們對全球現(xiàn)有的91條未來可能會成為銅新增產(chǎn)量的這樣一個項目，進行了一個全景式的梳理，也是相對全面勾勒了一下未來3到4年內(nèi)銅礦資本的一個情況。

　　第三方面就是我們構(gòu)建了一個比較詳細銅供需平衡表，這里面當然我們也參考了市面上一些咨詢機構(gòu)他們對銅供需平衡表的構(gòu)建。

　　在這三個事情基礎(chǔ)上我們得出以下結(jié)論，第一個結(jié)論銅礦目前來看供應(yīng)的洪峰已過，而且未來2017年至2020整個供應(yīng)增速是系性下降的。這里面首先是我們從樣本庫回顧里面發(fā)現(xiàn)一個比較有意思的現(xiàn)象，就是銅價包括銅企的資本開支以及后來銅礦資產(chǎn)。

　　其實是一個在時間上有順次節(jié)奏的，其實首先銅價從2003年一直上漲到2011年的時候是趨頂，銅企這邊的資本開支在我們樣本庫里面是在2013年見頂回落，而銅礦產(chǎn)量受益于資本開支持續(xù)投入，是在2016年的時候出現(xiàn)了一個比較大的增量，那么到2017年的時候我們根據(jù)一些咨詢機構(gòu)的數(shù)據(jù)也可以發(fā)現(xiàn)，2017年增速是系統(tǒng)性下降的，未來因為資本仍沒有在前幾年出現(xiàn)一個比較大的增長，從這個層面我們認為銅礦產(chǎn)量增長可以說是趨緩的。

　　第二個方面是我們對91條進行了一個梳理，通過我們統(tǒng)計也是預(yù)計2017到2020年全球大概有230噸新增產(chǎn)量釋放，這個230噸對應(yīng)2016年的產(chǎn)量大概為11%，這個在2017、2018、2019、2020年4年里面釋放，綜合來看我們認為在2017到2020時間段里面，銅礦負荷增速大概是在3.6%左右，相比之前幾年的4%甚至5%的增長其實是已經(jīng)系統(tǒng)性下降了。

　　第二個是關(guān)于精煉銅產(chǎn)量的判斷，我們預(yù)計在2017至2020這樣一個時間段是會下降到3%左右，這里面我們要提一個加工費跟金煉銅產(chǎn)量以及銅礦之間的關(guān)系，因為我們看到2015年銅冶煉加工費一直下降，里面其實就反映銅礦增速的下降。這個現(xiàn)象往后推演相當銅冶煉企業(yè)他們盈利空間壓縮了，在這個趨勢下我們可能會看到銅冶煉企業(yè)他們的增產(chǎn)應(yīng)該會在接下來幾年之內(nèi)逐步進入一個增速下降通道，所以從精煉產(chǎn)能這個層面來講將來我們也會看到這樣一個趨緊的現(xiàn)象。

　　另外一方面中國這幾年對費銅政策有一個變化，根據(jù)這個政策情況從2018年底開始國內(nèi)廢氣類進口可能要被削減，我們結(jié)合一些方面測算發(fā)現(xiàn)這大概會影響國內(nèi)30萬噸供給，這些邊際因素再加上之前背景情況，綜合就會導(dǎo)致精煉銅增速是一個下降的，我們也是預(yù)計這一段時間復(fù)合增速是為3%。

　　第三方面是關(guān)于需求方面，首先我們大致判斷是精煉銅需求是穩(wěn)中有增的，結(jié)合之前產(chǎn)量系統(tǒng)性下降供需缺口現(xiàn)在目前已經(jīng)出現(xiàn)了。需求方面肯定是關(guān)于國內(nèi)，國內(nèi)這一塊還是要向之前2011到2016年之間接近5%的增速，想回到這樣的水平可能是比較難一點了，但是我們認為在中國配電網(wǎng)建設(shè)加速情況之下，以及家電行業(yè)相對平穩(wěn)的狀態(tài)，我們預(yù)計國內(nèi)未來2017年2020年復(fù)合增速大概是3.3%左右。

　　海外方面相比之前是要變好的，這里面主要是來自于兩個方面，一方面是以歐美為主的這些發(fā)達國家，需求方面是有明顯強勁復(fù)蘇需求，這方面對需求上是有一個邊際支撐的。第二個方面就是來自于南亞包括東南亞一些新興經(jīng)濟體，他們的人均GDP是步入一個1500美元區(qū)間，可能在未來經(jīng)濟增速下面出現(xiàn)加速上漲，對于大宗商品這種早工業(yè)商品需求上也可能會出現(xiàn)一個需求加速的情況。

　　綜合來看我們是對供需平衡表進行了梳理，2017年銅供需層面數(shù)據(jù)就已經(jīng)是短缺40萬噸了，2018、2019年這個缺口還可能還要持續(xù)，到2020年時候這個缺口可能還會擴大到51萬噸，所以我們對銅判斷就是2017到2020年銅供趨勢性抽緊，因為在2016年、2015年的時候其實銅沒有出現(xiàn)太大短缺的，所以這個出現(xiàn)拐點，而且這個趨勢還在持續(xù)，再加上所謂一些宏觀方面因素全球再通脹這種因素，我們認為在這個節(jié)點來看銅可能會步入一個價格長牛周期。

　　錫

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　　最近大家對于錫關(guān)注度逐漸提升，我們想給大家介紹一下錫，我們認為錫有可能會在今年的一季度和二季度交界的位置，或者說可能再靠前的位置，因為它的預(yù)期逐漸起來，會迎來錫供需格局大的拐點。

　　從它的邏輯來看實際上很簡單，錫這個品種是全球最稀缺礦種之一，目前儲量僅僅能夠保障未來17年的用量，它的稀缺程度是很高的，同時它壟斷程度或者說分布的集中程度也是很高，像中國、印泥、巴西、玻利維亞加緬甸這5國就壟斷全球錫儲量的70%，中國錫資源占比達到23%，這是關(guān)于儲量的結(jié)構(gòu)。

　　現(xiàn)在來看關(guān)鍵的決定錫價格的一個拐點因素在于金礦的供應(yīng)，目前來看我國、印泥、緬甸和玻利維亞，這4國占全球錫金礦產(chǎn)量供應(yīng)將近80%?？紤]到中國、印尼和玻利維亞這3個國家錫礦產(chǎn)量基本進入相對穩(wěn)定的狀況，同時甚至?xí)驗橄嚓P(guān)環(huán)保政策以及老化新能源出現(xiàn)減產(chǎn)，在這三個國家產(chǎn)量基本慰問甚至有所縮減的情況下，緬甸占全球是15%到20%，很有可能他邊際變化就會主導(dǎo)錫供應(yīng)邊際的變化，從而主導(dǎo)整個全球錫的拐點，從緬甸這個供應(yīng)來看他目前占全球錫礦供應(yīng)比例就是在15%到20%。

　　接下來我們判斷從2017年開始緬甸錫礦已經(jīng)出現(xiàn)系統(tǒng)性降低，產(chǎn)量是在逐漸回落。實際上近期我們看到相關(guān)同行也去緬甸當?shù)剡M行調(diào)研，確實成果上看也印證了我們先前的預(yù)判，是很令人興奮的。就是說目前來看緬甸原礦儲量和品類出現(xiàn)衰減，為什么現(xiàn)在沒有看到非常明顯的供應(yīng)收縮呢？

　　很大程度上因為前期低品位尾礦庫還是比較多的，正在把前期未經(jīng)處理的尾礦進行處理，一旦尾礦遲早會坐吃山空的，當這個尾礦逐漸消化之后我們可能就會看到緬甸最主要是出口到中國，緬甸對于中國的錫金礦出口量在未來一個季度之內(nèi)，我們會看到一個非常明顯的下降，一旦下降的話就意味著一個供應(yīng)全球15%到20%的一個大國，他的供應(yīng)出現(xiàn)邊際向下的局面。

　　一般來講的話對于一個大宗商品它供應(yīng)端如果出現(xiàn)缺口的話，在供需、貨幣因素比較配合的情況下這個價值彈性非常大，所以接下來的話我們認為緬甸邊際變化很有可能會帶來錫價大的趨勢，剛才說它的比例是比較大的，如果說他這塊逐漸縮減將近一半的話，他有可能會帶來全球7.5%到10%供應(yīng)的缺口，這個實際上是很大的或者是超出預(yù)期的。

　　第二點就是一方面剛才我說了，本身錫資源相對稀缺，而且主要生產(chǎn)國都有產(chǎn)量的約束，所以價格起來以后新增產(chǎn)能，我們看到目前并不是很多，尤其國內(nèi)新增產(chǎn)能受到目前云南省主要系產(chǎn)地，云南省礦山集中控，相關(guān)環(huán)保壓制也會帶來小礦山違法規(guī)劃化。

　　接下來總體新增的產(chǎn)量主要來自于湖南和內(nèi)蒙地區(qū)，帶來的增量也就是6000到9000這樣的水平，全球30萬噸供應(yīng)的話并不算特別大的沖擊，在這個情況下我們建議大家關(guān)注緬甸對于國內(nèi)錫金礦的出口，這樣的一個核心因素一旦在未來一段時間內(nèi)我們發(fā)現(xiàn)了相關(guān)出口出現(xiàn)下降，就說明在當?shù)匚驳V逐漸耗盡，它的產(chǎn)能量也在逐漸衰減，所以這個就有可能帶來錫價關(guān)鍵性拐點。所以在這個背景下，錫業(yè)股份、興業(yè)礦業(yè)這兩個標的是非常稀缺的，也建議大家重點關(guān)注。

　　我想提示一下，目前對于錫能源從需求角度來講并沒有特別大的亮點，我們認為是維持相對比較平穩(wěn)的狀態(tài)，因為最大一口需求是來自于電子產(chǎn)品，現(xiàn)在來看電子產(chǎn)品單位用量在下降，只不過說電子產(chǎn)品數(shù)量還是在增加，這種以整體數(shù)量來補單位用量下降的情況，我覺得這個產(chǎn)品增體需求還是維持整體平穩(wěn)狀態(tài)的，所以主要來自于需求的情況。

　　但是需求這塊隨著新能源車以及相關(guān)智能化方向，有可能會帶來電子產(chǎn)品系統(tǒng)性上升，這一塊需求會被新能源車整個產(chǎn)量鏈帶動起來，所以對于錫來講還是有比較好的發(fā)展面。